.jpg )
№15, 23-29 июня 2008
Финансовый сектор Украины: чем дальше в лес, тем злее партизаны
Интерес к активам в финансовом секторе на зарубежных площадках продолжает падать. Поэтому мы рекомендуем инвесторам воздержаться от приобретения акций украинских банков. Даже несмотря на агрессивное наращивание капитала рядом крупнейших финучреждений, в результате которого стоимость этих ценных бумаг теоретически должна возрасти. Сегодня большинство крупных украинских банков торгуются с премией по сравнению с иностранными аналогами по показателю Price/Book (P/B). Хотя справедливости ради следует отметить, что вследствие снижения рыночных котировок их стоимость по P/B уменьшилась (ранее P/B составлял в среднем 5, а теперь у большинства банков он снизился до 3,2-3,5. Рекордсмен – банк «Надра»: 4,2)
12 июня 2008 г. произошло знаковое событие, которое, не побоюсь этого слова, всколыхнуло украинские деловые и правительственные круги – рейтинговое агентство Standard&Poor’s снизило долгосрочный суверенный кредитный рейтинг Украины в иностранной валюте с ВВ- до В+, а также долгосрочный рейтинг в национальной валюте с ВВ до ВВ-. Прогноз по обоим рейтингам «стабильный». По словам кредитного аналитика Франка Грилла, фискальная политика Украины остается высоко процикличной. Наряду с монетарными раздражителями экспансивные траты содействуют быстрому росту инфляции, которую провоцирует рост реальных доходов. S&P ожидает, что дефицит платежного баланса будет финансироваться благодаря быстро растущей украинской банковской системе и через прямые иностранные инвестиции (ПИИ), хотя сложности измерения баланса платежей могут привести к переоценке ПИИ. В результате потребность в общем внешнем финансировании может возрасти со 117 % до 145 % текущего счета, а уязвимость финансового счета, как отмечают эксперты агентства, будет повышать уровень незащищенности страны в случае внезапных пауз в привлечении внешних заимствований. По мнению S&P, любое нарушение условий внешнего финансирования может негативно отразиться на реальной экономике и стабильности обменного курса, а также ухудшить качество банковских активов и открытые валютные позиции банков.
Несмотря на то что рейтинговые агентства по-разному оценивают состояние украинской экономики (Moody’s в мае 2008 г. повысило рейтинги Украины, а Fitch, напротив, снизило их прогноз), S&P в пресс-релизе коснулось ряда болезненных вопросов. Все они требуют немедленного решения и, по всей видимости, так и не будут решены.
Безусловно, высокая инфляция – это проблема не только Украины. Лавинообразный рост цен на сырье и продовольственные товары наблюдается во всем мире и обусловлен объективными факторами. Виноваты в этом низкий урожай в минувшем маркетинговом году и интенсивный рост потребления топлива и базовых материалов (сталь, прокат и пр.) в развивающихся странах. Кроме того, нельзя не учитывать спекулятивную составляющую в цене сырьевых и продовольственных активов.
Однако следует упомянуть и о внутренних факторах, которые только подогревают инфляционные ожидания наших сограждан. В течение последних трех лет Украина превратилась в страну перманентных выборов. Политики для привлечения электората не устают состязаться в популистских высказываниях и лозунгах. Но если бы они забывали о своих обещаниях на следующий день после выборов, – это еще полбеды. Совсем грустно, когда эти обещания начинают воплощаться в жизнь. За последние два года каждое из правительств считало своим долгом повысить минимальные социальные стандарты и бюджетные выплаты домохозяйствам. В результате заработная плата растет гораздо быстрее, чем производительность труда. А это, в свою очередь, привело к тому, что спрос значительно опережал товарное предложение. Дополнительным фактором инфляционного давления стало агрессивное развитие программ краткосрочного потребительского кредитования.
Несмотря на все предпосылки для раскручивания инфляционной спирали в текущем году, госорганы не предпринимают действенных мер по ограничению предложения денег. Скорее наоборот, Украину захлестнула очередная волна повышения социальных выплат и компенсации обесценившихся вкладов Сбербанка бывшего СССР. Меры правительства по административному регулированию цен на социально значимые товарные группы оказались неэффективными, а связывание избыточной ликвидности банков едва не привело к параличу всей банковской системы. Более того, ограничение предложения ресурса на межбанковском рынке на фоне суженных возможностей украинских финучреждений кредитоваться за рубежом привело к прекращению долгосрочного кредитования домохозяйств и реального сектора экономики. Тогда как краткосрочное потребительское кредитование (эффективная ставка по нему достигает 60‑90 % годовых) развивается все стремительнее. Поэтому за первый квартал текущего года украинские банки зафиксировали рекордную прибыль.
Перспективы украинского финансового сектора весьма туманны. С одной стороны, банки смогут воспользоваться бумом потребительского кредитования, обусловленного ростом инфляционных ожиданий населения, и в текущем году получат невиданную прибыль. С другой – снижение долгосрочных рейтингов Украины (особенно если с оценками S&P согласятся Moody’s и Fitch) неизбежно приведет к ухудшению условий внешних заимствований для отечественных финучреждений. Напомним, именно привлекаемые на Западе средства – один из основных источников поддержания роста активных операций наших банков, поскольку население все неохотнее кладет деньги на депозит. Относительно неплохо будут чувствовать себя лишь банки с иностранным капиталом, которые смогут получать сравнительно дешевые ресурсы от материнских структур. По всей видимости, именно необходимость в привлечении ресурсов под наращивание активных операций является одной из главных причин, по которым ряд банков с иностранным капиталом планируют проведение допэмиссий акций уже в ближайшем будущем. Впрочем, и ресурсы материнских банков не бесконечны, особенно с учетом очередной волны кредитного кризиса.
Совершенно очевидно, что текущая ситуация на украинском фондовом рынке к покупкам не располагает. По нашему мнению, ее можно охарактеризовать как стагнацию. Несмотря на большие объемы торгов, явно прослеживается отсутствие и реальных продавцов, и реальных покупателей украинских ценных бумаг. В этих условиях многие игроки рынка пытаются играть на понижение котировок акций отечественных компаний, что усугубляет сложившееся положение.
Более того, учитывая снижение интереса к активам в финансовом секторе на зарубежных площадках, мы рекомендуем инвесторам воздержаться от приобретения акций украинских банков. Даже несмотря на агрессивное наращивание капитала рядом крупнейших финучреждений, в результате которого стоимость этих ценных бумаг теоретически должна возрасти. Сегодня большинство крупных украинских банков торгуются с премией по сравнению с иностранными аналогами по показателю Price / Book (P / B). Хотя справедливости ради следует отметить, что вследствие снижения рыночных котировок их стоимость по P / B уменьшилась (ранее P / B составлял в среднем 5, а теперь у большинства банков он снизился до 3,2‑3,5. Рекордсмен – банк «Надра»: 4,2)
Соответственно, сейчас нет предпосылок для дальнейшей капитализации финучреждений. Более того, вступление Украины в ВТО может существенно снизить интерес к приобретению отечественных банковских активов, поскольку одним из требований при присоединении нашей страны к этой организации было свободное открытие у нас филиалов иностранных банков. Поэтому уже в ближайшей перспективе направление M&A в банковском секторе может утратить свою привлекательность. Следовательно, исчезнет основная причина, по которой акции украинских финучреждений торговались с премией по сравнению с зарубежными аналогами.
Самыми дешевыми на сегодня являются акции Укргазбанка. Это одно из немногих финучреждений первой двадцатки, которое пока не продано иностранным инвесторам. Значит, как и другие банки с украинским капиталом, он может гораздо больше, чем финучреждения с иностранным капиталом, ощутить на себе последствия снижения суверенных рейтингов Украины.
Среди других банков, акции которых сравнительно активно торгуются на ПФТС, хотелось бы выделить «Форум». По субъективным ощущениям, он может похвастаться одной из наиболее профессиональных команд менеджеров. Дополнительным мотивом к покупке бумаг этого банка, по нашему мнению, является приобретение 60 % его акций немецким Commerzbank A. G. в марте текущего года. Мы ожидаем, что появление в числе акционеров «Форума» столь солидной международной структуры упростит доступ на зарубежные рынки капитала. И, кроме того, позволит привлечь значительные инвестиции в расширение бизнеса. Эти предположения подтверждаются планами банка по увеличению уставного капитала на 46 %. Решение об эмиссии будет принято на собрании акционеров 30 июля. Не исключено, что акции будут продаваться по цене выше их номинальной стоимости, что позволит банку еще больше увеличить собственный капитал. Отметим, что планируемое размещение – уже второе в текущем году. Это лишний раз подтверждает планы «Форума» по агрессивному наращиванию кредитных операций.
Повторюсь: мы рекомендуем воздержаться от приобретения акций украинских банков. Однако не исключаем, что эти инструменты вновь станут привлекательными с точки зрения портфельного инвестирования уже во втором полугодии 2008 г.
Владимир Козак, управляющий портфелем ИК «Капитал Траст Секьюритиз»
|
О Компании 
Предложения 
Аналитика 
Документация 
Важная информация 
Публикации 